食品饮料行业研究报告 甄选投资良品

　　随着市场整体估值水平提高，三季度以来涨幅滞后使食品饮料板块的相对估值优势已经开始显现出来：与沪深300指数相比，食品饮料的相对市盈率倍数降到近几年低位；而且它是市场中少数08年PE比06年下降的一员，与其他板块横向比较估值吸引力更为突出。

　　我们发现，食品饮料板块是长线投资优胜者最为集中的领域。美国标准普尔指数20家最佳公司中品牌食品公司比重高达40%(8家)。而由于人口增长、城市化、经济增长、收入提高、商业环境改善等因素，国内食品行业将面临全球最佳的发展环境。

　　更为值得关注的是，本土领袖企业已经崛起，主导着国内多个食品领域的发展，成为行业快速发展中最大的收益者。我们认为，长期的市场化竞争使这些领先企业已经形成强大的内在竞争力，面临的诸多有利条件将使它们的优势得到进一步强化，并极有可能保持长期的领先地位。给予食品饮料行业“增持”的投资评级。

　　后涨者渐显估值优势

　　今年以来，食品饮料板块在二级市场表现并不理想，自1月1日至10月19日，沪深300指数累计涨幅为299%，而食品饮料板块(wind二级行业指数)的累计涨幅仅为182%；尤其是“5·30”以来几乎没有什么表现，沪深300涨幅达到44%的形势下，它仅上涨了20%。在板块沉寂了多时之后，不禁令人需要思考是食品饮料板块估值过高，还是发展前景欠佳、缺乏想象力，或者是其他市场因素导致它的投资吸引力大不如前？

　　事实上，我们认为食品板块这段时间缺乏表现的主要原因是市场关注度下降所致，而并非来自于基本面的变化。首先，中报以来，周期性行业业绩超越预期打开了市场对它们前景的想象空间，不少人认定超预期的增长能够得到持续；其次，人民币升值与通货膨胀进一步燃起市场对上游资源类行业的热情；第三，可能存在的资产注入或整体上市预期也吸引了更多投资者的关注。相比较之下，食品饮料板块追求更多的是可预见的稳健收益，长期估值优势和较强的抗跌能力是其吸引力的重要来源。

　　随着市场整体估值水平的提高，食品饮料板块的相对估值优势已经开始显现出来。与此同时，高估值使很多板块已经充分包含对未来可能快速成长的良好预期，市场将不可避免、更多地在风险性与收益性方面寻求合理平衡。食品饮料明朗的前景使它长期以来成为市场波动中良好的避风港。因此，我们认为现阶段食品饮料板块的投资吸引力已经愈发明显。

　　一方面，与沪深300相比，食品饮料的市盈率倍数趋于下降。从历史来看，食品饮料板块因其良好的成长性和确定性而获得市场的认可，持续享有较高的估值。据统计，2002—2006年5年间食品饮料板块的PE值平均是沪深300的1.75倍。往前推12个月动态PE和预测业绩计算的PE算，当前食品板块07年的相对市盈率倍数分别为1.78倍和1.71倍，接近于平均水平；但如果按08年的业绩预测算，则市盈率倍数为1.58，呈现较为明显的下降趋势。

　　另一方面，与其他板块横向比较，食品饮料是08年估值比06年估值下降少数板块中的一员。08年沪深300的PE由06年的25.9倍上升到29.8倍，在22个主要行业当中，只有食品饮料、金融、电子等4个板块的估值出现下降。

　　国内环境孕育温床

　　在过去十年中，国内食品类的龙头企业已经取得优异的发展纪录。贵州茅台、张裕A、双汇发展、伊利股份、青岛啤酒等食品龙头企业过去10年(茅台只取8年的数据)净利润的年均复合增长率均超过20%。

　　通常来看，食品饮料行业的发展潜力将主要取决于潜在消费群体(人口)、实际消费能力(收入水平)以及消费倾向(意愿和偏好)。

　　首先是人口增长与城市化。中国是当前世界上人口最多的国家，2005年人口总量达到13.0亿人，占到全球的20.3%，是美国人口的4.4倍。此外，中国每年还有数量庞大的新增人口，每年新生婴儿约1200万，净增人口约800万。在未来几个世纪中，中国的人口规模将持续处于绝对领先的水平，由此带来潜在需求能力将是其他国家所无法比拟的。

　　其次是经济增长与收入提高。最近几年，随着和谐社会建设、新农村建设的展开，以及社会保障体系不断完善，具有更强消费意愿的低收入人群的收入水平其增速将有望加快，使潜在消费能力得到明显的释放。同时，收入结构分化也将带来消费结构优化。自2001年以来，占城镇人口40%中高收入以上人群年均收入复合增长率达到12.8%，增幅高于全国平均水平，这意味着我国的中产阶级正在崛起。我们认为，这部分人群的食品消费已经超越了温饱、数量型阶段，消费倾向于追求质量、安全和品位，它们将推动食品消费向品牌和高端市场转变，使产品需求门类将更加丰富，并且部分品牌消费品开始具有奢侈品的特性。产品销售有望呈现规模与单位附加值提升并进的局面。

　　最后是商业环境改善强化发展动力。渠道的迅速发展一定程度上也成为食品行业消费增长的重要推动力。大型超市以及物流体系的发展，大大提高了食品由生产厂家向消费者流通的效率。从统计数据来看，国内批发零售业的增长幅度一般都要比GDP增幅高出1—2个百分点。而餐饮业的快速增长则体现人们消费习惯的转变。2001年以来，消费品零售年均增长为11.3%，其中餐饮业的表现最为突出，平均增长幅度达到16.1%。反映了人们追求方便快捷消费，以及交际性消费增加趋势的结果。